Invecchiamento della popolazione e l'effetto negativo sui tassi di interesse reali

L’Italia, come recentemente comunicato anche dall’ISTAT (l’istituto nazionale di statistica), ormai da decenni si trova all’interno di un sentiero di lungo periodo dove i tassi di natalità e di mortalità continuano a diminuire.


L’eccesso di mortalità portato dalla pandemia, rispetto al livello atteso non è stato di per sé in grado di rallentare la crescita dell’invecchiamento, che, infatti, sta proseguendo portando l’età media della popolazione, tra l’inizio del 2020 e l’inizio del 2021, da 45,7 anni a 46 anni.


Il tema centrale dell’analisi riguarda il cosiddetto indice di dipendenza, ovvero il rapporto percentuale tra la popolazione in età non attiva (0-14 anni e oltre 64 anni) e la popolazione attiva (15-64 anni). Questo rapporto è in costante aumento negli ultimi anni, infatti secondo le proiezioni delle Nazioni Unite, che considerano anche i possibili flussi netti di immigrazione, nell’area dell’euro per 10 persone in età lavorativa ci saranno oltre 4 persone di età superiore ai 65 già nel 2030,rispetto a una proporzione di circa 2 su 10 negli anni Ottanta. I dati riguardano l’UE ma comunque il risultato è in linea con quello dei paesi più sviluppati nel loro insieme.


Le dinamiche demografiche come l’invecchiamento della popolazione sono un fattore strutturale e dal punto di vista temporale va ben oltre le misure cicliche attuate dalle banche centrali.

Grazie alla teoria macroeconomica si possono analizzare due effetti derivanti dell’invecchiamento della popolazione. Il primo riguarda il fatto che, aumentando l’aspettativa di vita degli agenti economici, il tasso di risparmio tenderà ad aumentare per poter sostenere il consumo per un periodo più lungo di vita. Il secondo effetto, poi, deriva dalla mancanza di forza lavoro per le imprese: la crescente scarsità di esso induce quelle stesse a fare minori investimenti, e, quindi, a domandare meno risparmi per l’accumulazione di capitale produttivo. Il risultato è che entrambi questi effetti portano ad un marcato calo del trend globale dei tassi di interesse reali, ovvero i tassi nominali al netto dell’inflazione.


Quali misure economiche potrebbero mitigare l’impatto negativo dell’invecchiamento della popolazione sul tasso di interesse reale di equilibrio?


Alcuni cambiamenti, come per esempio le variazioni nei criteri soggettivi di propensione al risparmio associati all’allungamento dell’aspettativa di vita, rientrano in quelli che in economia chiamano cambiamenti esogeni e quindi poco influenzabili da politiche pubbliche.

Altri possono invece essere innescati dalle politiche pubbliche, in assenza delle quali i tassi di interesse reali sarebbero probabilmente scesi ancor di più negli ultimi decenni.

Tra le politiche che più influenzano l’offerta di risparmio rientrano sicuramente quelle collegate ai sistemi pensionistici.


L’introduzione di sistemi pensionistici pubblici altera le scelte di risparmio, attivando tre effetti: quello di sostituzione della ricchezza, l’effetto di anticipo dell’età del pensionamento e l’effetto-eredità.


Qualora le caratteristiche rimanessero invariate rispetto a quelle odierne con una quota crescente di pensionati, vi sarebbero trasferimenti intergenerazionali che tenderebbero a spiazzare il risparmio privato.

“La rapidità con la quale i tassi di interesse reali aumentano dall’attuale livello storicamente basso potrebbe essere influenzata da interventi strutturali, politiche fiscali che incoraggino un allungamento dell’età pensionabile e promuovano innovazione e investimenti in ricerca e sviluppo”, come spiegano Ferrero, Gross e Neri, tre economisti all’interno dell’opera, On secular stagnation and low interest rates: Demography matters.


Nell’Unione Europea sono presenti due ulteriori canali che, tramite politiche pubbliche, tendono ad agire sulla domanda di risparmio: quelli collegati al “Next Generation EU e quelli invece riconducibili al2021-27 Multi annual Financial Framework”, il bilancio pluriennale della stessa Unione, che viene approvato per un periodo di almeno cinque anni. Sebbene collegati, Next Generation EU e il quadro pluriennale sono da ritenere a tutti gli effetti come due strumenti differenti.


Di fronte all’invecchiamento della popolazione con queste politiche si potrebbero sostenere gli investimenti favorendo l’impiego di tecnologie digitali e di automazione sostituendo la forza lavoro mancante. Da un punto di vista teorico, un cambiamento che possa ridurre la scarsità relativa del fattore lavoro rispetto al capitale potrebbe invertire il trend.


Come già notava Mario Draghi anni fa, in una situazione dove, per motivi strutturali come quelli demografici, i risparmi vengono sempre meno coinvolti in investimenti, il modo più concreto per rialzare i tassi di interesse reali sarebbe quello attraverso aumenti della domanda di capitale.

È per questo che iniziative pubbliche volte a stimolare investimenti privati, ad oggi risultano così importanti.



Andrea Montin

Cattolica Global Markets



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